lunes 28 de septiembre de 2020 - Edición Nº663

Análisis | 11 abr 2020

En momentos de pandemia

Default de la deuda interna para pagar deuda externa

El Lic. Hector Giuliano hace un análisis acerca del "hermetismo prácticamente total que rige sobre las negociaciones en curso para reestructuración de la Deuda Pública – centrado en la Deuda bajo Legislación Extranjera – hace que se le dé más relevancia de la que corresponde a las pocas noticias comparativamente menos importantes en materia de re-endeudamiento del Estado."


Por:
Lic. Héctor Giuliano

El hermetismo prácticamente total que rige sobre las negociaciones en curso para reestructuración de la Deuda Pública – centrado en la Deuda bajo Legislación Extranjera – hace que se le dé más relevancia de la que corresponde a las pocas noticias comparativamente menos importantes en materia de re-endeudamiento del Estado.

 

Algo de esto ocurrió con el anuncio sobre reperfilamiento de una parte de la Deuda bajo legislación nacional.

 

Se conoció el texto del Decreto de Necesidad y Urgencia (DNU) 346/2020  - publicado en edición extraordinaria del Boletín Oficial (BO) del domingo 5/4 - que  dispone básicamente lo siguiente:

 

a) La norma sanciona un default[1] que alcanza parcialmente a la Deuda Interna en Moneda Extranjera pero no a la Deuda Externa, cuyo proceso de renegociación sigue su curso por separado.

 

La estrategia del gobierno Fernández en esta materia es continuar privilegiando el cumplimiento  de la Deuda Pública con los Acreedores Externos – Privados (los nuevos Fondos Buitre) y Organismos Multilaterales de Crédito (básicamente FMI) – a cambio de continuar en Default Técnico por la Deuda Interna.[2]

 

b) Unos 10.000 MD[3] de la Deuda Pública bajo Legislación Nacional pero emitida en Moneda Extranjera, que tienen vencimiento próximo por concepto de Capital e Intereses a pagar, se reperfilan o difieren en su cumplimiento hasta el 31/12 de este año, es decir, que pasan al ejercicio siguiente.

Este monto equivale a sólo el 5.5 % de la Deuda Total bajo Ley Local, que es de 180.500 MD, o el 6.4 % de la Deuda Interna Total, que es de 155.900 MD (casi 156000).[4]

 

El disparador de este Decreto del Poder Ejecutivo (PE) – en el marco de la crisis financiero-fiscal por la pandemia del Coronavirus (Covid-19) – sería la proximidad de fuertes vencimientos de Deuda Interna a partir de principios de Mayo, correspondientes a Bonar 20 y 24, del orden de los 5.000 MD o más.

 

Con esta maniobra de reperfilamiento o pateo hacia delante de tales vencimientos domésticos (la mayoría de los cuales corresponden a pago de Intereses),[5] el gobierno Fernández aspiraría a reservar más fondos para seguir atendiendo los servicios de la Deuda con los Acreedores Externos, como lo viene haciendo hasta ahora conforme a la fórmula de “pagar mientras se negocia”.

 

c) Este nuevo reperfilamiento de títulos públicos – que reitera los diferimientos ya realizados por la administración Macri desde Agosto pasado  (después de las PASO) y los de la actual administración Fernández a partir de Diciembre – implica en forma inequívoca un Default Técnico de la Deuda por tratarse de un cambio unilateral (no voluntario) de las condiciones contractuales de las obligaciones del Estado y como tal agrava la calificación por Riesgo-País, que hoy está en el orden de los 4.000 Puntos Básicos (PB ≡ a 40 puntos porcentuales de recargo teórico por sobre las tasas mundiales de referencia en el hipotético caso que nuestro país quisiera colocar Deuda Nueva en los Mercados Internacionales).

 

Las Agencias Calificadoras de Riesgo y los Organismos Internacionales, sin embargo, son “tolerantes” con este tipo de Default al que denominan Default Selectivo que – lo mismo que la postura básica del gobierno Fernández – sirven para enmascarar la verdadera situación de Insolvencia de la Argentina y prolongan, por ende, una ficción de capacidad de repago que no existe pero que sirve como carta de negociación más fuerte a los Acreedores financieros del Estado.

 

d) El Decreto exceptúa de este diferimiento una serie de títulos del Tesoro, que identifica en el Artículo 2, pero – detalle fundamental – nada se dice ni se sabe acerca de quiénes son los Acreedores alcanzados por esta medida de prórroga, de modo que no es posible saber los tenedores que se benefician o perjudican por la medida.

 

Es uno de los aspectos clave – repetidamente señalado por el autor de esta nota – en el sentido que mientras se mantenga la complicidad de las autoridades con el anonimato de estos acreedores no se puede dilucidar este interrogante central, tanto de ésta cuota-parte de la Deuda (la Deuda Interna) como de la Deuda Total del Estado, que se mantiene de común acuerdo en secreto como “regla de hierro”.

 

e) Como punto complementario del anterior cabe resaltar que el inciso i) del Artículo 2 del Decreto exceptúa especialmente de este diferimiento de Deuda Interna en Dólares a las Letras intransferibles en poder del BCRA y a las Letras suscriptas en forma directa por el FGS de la ANSES pero esta “aclaración” es confusa porque el gobierno justamente refinancia continua y sistemáticamente este tipo de obligaciones de la Deuda Intra-Estado, capitaliza la gran mayoría de los intereses devengados y/o suscribe nuevas obligaciones en forma permanente.

 

Por otra parte, su mención no resulta necesaria porque el Ejecutivo ya tiene facultades para poder adoptar estas acciones y de hecho lo está haciendo aunque ahora, según el Decreto, “pudiera” – porque la norma no lo prohíbe – seguir haciéndolo.

 

Hasta aquí las principales observaciones y/o comentarios que puedan formularse en base a una primera lectura del Decreto 346/2020, editado ayer, y cuya real importancia parece relativa.

 

En síntesis:

 

1. El Decreto dispone un Default Parcial sobre vencimientos de Capital e Intereses de la Deuda Interna en Moneda Extranjera que no afecta las negociaciones en curso por la reestructuración de la Deuda Externa con Acreedores y FMI sino que, por el contrario, garantiza a dichos acreedores que nuestro país dispondría así comparativamente  de más divisas para poder mejorarles la futura Oferta de Canje.

 

2. De hecho, no pueden evaluarse los alcances prácticos de este nuevo reperfilamiento de Deuda – negativos o positivos - porque no se conoce a qué acreedores involucra dado que tales acreedores, con la complicidad de las autoridades, permanecen en secreto.

 

3. En lo tocante a la Deuda Intra-Estado (caso BCRA, FGS ANSES y/o Bancos Oficiales) no sería necesario disponer acciones por Decreto del PE ya que éste se encuentra siempre autorizado para manejar discrecionalmente las obligaciones del Sector Público y así lo está haciendo sistemáticamente desde hace años.

 

En este contexto, es probable que la prórroga de pagos al 2021 por parte del gobierno Fernández sea una exhibición “para la galería” en tiempos del Coronavirus,  sin mayor importancia en sí misma pero también una señal favorable a los Acreedores Externos mostrando la mejor voluntad de “pago mientras se negocia”[6] y garantizando a la vez que los pagos que se liberan de la Deuda Interna van a servir para reforzar los de la Deuda Externa.

 

 

 

[1] La palabra Default significa incumplimiento y se aplica a todo cambio unilateral que se produzca en relación con las obligaciones originales, como en este caso la prórroga de las fechas de vencimiento de los títulos.

[2] El fallecido Ingeniero Álvaro Alsogaray – uno de los referentes contemporáneos más importantes del Liberalismo Argentino – en la época de la Crisis de Deuda de 1989 había definido una posición análoga acerca del default de las obligaciones del Banco Central (BCRA) – el llamado Plan Bonex, cuando estaba al frente de dicho organismo el Dr. Rodolfo Rossi, que había sido su Economista Jefe – diciendo que ante una situación de crisis financiera siempre, como regla, había que cumplir primero con la Deuda Externa antes que la Interna.   

[3] Las abreviaturas MD/M$ y B$ significan Millones de Dólares/Pesos y Billones de Pesos respectivamente y se expresan siempre con redondeo, por lo que pueden darse mínimas diferencias entre totales y sumatoria de términos.

En algunos casos, los importes – en Pesos y en Dólares – pueden mostrarse con su equivalencia (≡).

[4] El Ministerio de Economía (MECON) – a través de la Secretaría de Finanzas (SF) – editó en su página web el Informe Trimestral de Deuda Pública de cierre del año pasado, al 31.12.2019.

De este Informe surge – entre otros datos – que el stock de la Deuda del Estado Central es de 336.000 MD (≡ 20.13 B$), de los que prácticamente la mitad es Deuda Externa (48.6 %) según el criterio de Residencia del Acreedor.

Por Tipo de Moneda, en cambio, la relación es muy diferente porque el 78 % (casi el 80) de la Deuda está en Moneda Extranjera y el restante 22 % está en Pesos.

Las sucesivas devaluaciónes durante la administración Macri han llevado a que el incremento de la Deuda Interna en Pesos tuviese una fuerte licuación, que medido en dólares beneficiaba al Tesoro y perjudicaba a los tenedores de tales acreencias; con el significativo detalle que gran parte de ese tipo de Deuda en Moneda Local está en manos de la ANSES (a través del FGS-Fondo de Garantía de Sustentabilidad) y otros acreedores de la Deuda Intra-Estado; mientras que la Deuda Interna en Pesos con Acreedores Privados está mayoritariamente resguardada por cláusulas de ajuste o indexación del Capital.

[5] Se estima que los pagos diferidos por el Decreto 346/2020 alcanzan unos 9.800 MD, de los cuales 8.400 corresponderían a Intereses; esto es, una forma intermedia o indirecta de “capitalización” dado que estos títulos devengan las tasas más altas del mundo y por ende resultan muy lucrativos para los tenedores de bonos en moneda extranjera cuando el dólar local está hoy estabilizado y las tasas de interés han bajado drásticamente en el Mundo.

Dicho con otras palabras: que tanto en el caso de la Deuda Interna como de la Externa no es problema grave para los acreedores financieros cualquier reperfilamiento porque se produce mientras continúan con la percepción de altísimos intereses.

[6] Tal como ha sido calculado en trabajos anteriores, se estima solamente por concepto de Intereses, entre el Tesoro y el BCRA afrontan Intereses a Pagar del orden de los 6.000 M$ diarios o más (≡ a unos 100 MD/Día), la gran mayoría de los cuales se capitaliza por anatocismo.

Sin considerar aquí los vencimientos de Capital, que se refinancian en su totalidad a medida que van cayendo los plazos.

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